Денежное обращение любого государства, проводящего монетарную политику в экономике, структурировано следующим образом:
Центральный банк – «сердце» экономики, накачивающее ее деньгами.
Фондовые, валютные, межбанковские рынки – «кровеносная система», распространяющая денежную массу от центра к периферии.
Система устроена так, что деньги всегда стоят денег, к каждой денежной единице прикручен процент. Первичную накрутку устанавливает эмитирующий и регулирующий орган в лице центрального банка, далее ликвидность распространяется через различные финансовые инструменты (такие как аукционы РЕПО, выкуп казначейских облигаций, прямое кредитование и т.д.) на межбанковский и фондовый рынок.
Банки, как и другие участники фондового рынка, используют различные финансовые инструменты, через которые кредитуют юридические и физические лица, либо другие банки. Это означает, что на данном уровне, вновь к каждой денежной единице прикручивается процент.
Процентная ставка входит в формулу расчета стоимости практически всех финансовых инструментов: свопов, облигаций, опционов, фьючерсов и т.д.
Последним звеном цепи денежного обращения выступают мелкие финансовые учреждения: фирмы, занимающиеся микрокредитованием, ломбарды, интернет-биржи, прочие финансовые организации, а также частные лица, ведущие теневую экономическую деятельность.
Каждый новый уровень цепи добавляет процент к стоимости денег с целью покрыть обязательства перед предыдущими звеньями и получить свою часть прибыли.
Безрисковой процентной ставкой в этой цепи считается ставка на межбанковском рынке кредитования.
Система денежного обращения устроена так, что Центробанк выполняет функцию ядра системы. Он задает уровень всех процентных ставок, уровень количества денег в обращении, непосредственно влияет на стоимость денег.
Закономерности денежного обращения:
Увеличение денег в обращении => снижение процентных ставок => рост цен => падение курса валюты.
Уменьшение денег в обращении => рост процентных ставок => падение цен => рост курса валюты.
В идеале, регулирующий орган - Центральный банк - выступает в роли поставщика смазки трансмиссионного механизма денежного обращения. В случае роста цен, ЦБ должен изымать денежную массу из обращения и повышать процентные ставки, тем самым сдерживая инфляцию. И, наоборот, в случае падения цен, насыщать рынки ликвидностью, снижать процентные ставки и обеспечивать восстановление цен.
Все так и происходит, но на практике цены всех товаров и финансовых инструментов обладают толстыми хвостами распределений ценовых приращений. Толстые хвосты распределений говорят о большей, чем в логнормальном распределении, вероятности отклонения цен более, чем на 3 стандартных отклонения. Причем, само стандартное отклонение также может отклониться более, чем на 3 стандартных отклонения. Такие отклонения обычно называют периодами высокой волатильности цен, периодами паники и эйфории (волатильность - есть стандартное отклонение приведенное к годовой величине).
Рис.2. Толстые хвосты распределений ценовых приращений индекса РТС в зависимости от срока предсказания.
Рис.3. Толстые хвосты распределений ценовых приращений индекса волатильности VIX S&P 500 в зависимости от срока предсказания.
Рис.4. Сравнение хвостов распределений ценовых приращений - логнормального, индекса РТС 4 недели и индекса волатильности VIX S&P 500 4 недели.
Наличие факта толстых хвостов распределений говорит о том, что регулирующие органы реагируют с задержкой на подобные события и не успевают обеспечивать плавный рост и падение цен.
В итоге, вместо равномерного распределения цен имеем кредитно-регуляторный цикл, который состоит из 3 стадий:
1. Насыщение экономики доступными деньгами, снижение процентных ставок, увеличение денежной массы, рост цен, разгон инфляции, падение волатильности.
2. Чем интенсивнее рост цен, тем меньше денег Центральный банк вводит в оборот. Накрученные процентные ставки постепенно начинают вызывать коррозию ограниченной, замедляющей свое расширение, денежной массы. Процентные ставки на межбанковском рынке начинают медленно, но верно ползти вверх.
3. Темпы роста денежной массы отстают от процентных выплат, что приводит к резкому сокращению денег в обращении. Ставки на межбанковском рынке резко взмывают вверх, наступает нехватка ликвидности, цены падают, что в свою очередь приводит к уменьшению стоимости залогового обеспечения, еще большему падению цен и росту волатильности.
Затем вмешивается регулирующий орган, насыщает рынки ликвидностью, и цикл повторяется.
Банки кредитуют под залоги. Когда наступает кризис, цены на залоговое обеспечение падают, следовательно, банки требует внести дополнительные денежные средства или распродать залоги, что, приводит к ещё большему падению цен и к новым требованиям распродажи залогов. В итоге имеем рекурсивную функцию и раскручивание спирали падения цен. Именно поэтому вероятность падения цены актива на 3 стандартных отклонения выше, чем вероятность роста на те же 3 стандартных отклонения, а волатильность ассиметрична. Волатильность растет на падении и падает на росте.
Получается, если мы хотим превысить доходность безрисковой процентной ставки, нам приходится брать заемные средства, и мы невольно становимся участниками кредитно-регуляторного цикла, а позиция заемщика всегда более рискованная по сравнению с позицией кредитора. Компенсацией повышенного риска служит возможность получения хорошей прибыли.
Главный риск заемщика - в кризисе ликвидности, когда цикл подходит к концу и денег в обращении на всех не хватает.
Основной риск кредитора - относительно небольшие прибыли во время насыщения рынков ликвидностью в начале, а также невозврат долгов заемщиками в конце цикла, но положение кредитора априори намного стабильнее и надежнее, чем заемщика.
Вопросы?
Ключевые слова: денежное обращение, кредитный цикл, безрисковая процентная ставка.
